Tutorial cơ bản: Smart Beta là gì

By , April 27, 2014 5:58 pm

Disclaimer: Tác giả vừa làm giảng viên ĐH vừa làm quản lý đầu tư nên bài này không hoàn toàn academic mà có nhiều yếu tố từ thị trường chưa qua academic peer review.

Viết theo yêu cầu sếp Goldman Sachs.

1. Ứng dụng của β trong hoạt động quản lý đầu tư tổ chức (institutional investment management)

β được dùng rộng rãi trong các công ty đầu tư cho 2 mục đích lớn: tính rủi ro, và dùng để thiết lập chiến lược đi theo thị trường.

Ứng dụng của chiến lược dùng β là phân bổ trọng số (weight) vào các danh mục (portfolio) tuân thủ 2 hướng đi chính:

i. Tập trung vào các mã β ổn định. Không nhất thiết phải chọn β gần 1.

ii. Phân bổ weight của portfolio mình gần với weight của các mã trong index lớn mà mình muốn theo. Điều này đảm bảo portfolio của mình sẽ dịch chuyển gần với dịch chuyển của index.

Một cách làm là: dự báo vĩ mô => dự báo toàn thị trường, mà các indices là proxies của thị trường => dự báo xu hướng các portfolio và các mã trong portfolio.

β là theo hướng passive management, cho rằng thị trường hiệu quả (efficient market) và chọn cách đi theo thị trường.

2. Những vấn đề nảy sinh khi dùng β theo cách này

i. Cách tính β. Có vài cách tính β ra kết quả hơi khác nhau. Ngoài ra, chọn thời gian cắt dữ liệu khác nhau sẽ ra β khác nhau.

ii. β để sót mất các thông tin gì? Có một nghiên cứu kết luận rằng β dự đoán được khoảng 80% trong điều kiện thị trường bình thường. Fama French là công trình nổi tiếng nhất cải thiện vấn đề này, đem lại Nobel 2013.

iii. Phân bổ weight của portfolio mình gần với weight của index có hiệu quả không? Đặt ra vấn đề này chính là thấy khói mới đi tìm lửa.

Đánh giá lại cách phân bổ này thì thấy một vấn đề fundamental là time drag. Beta stock không chỉ đi theo thị trường, mà còn tương hỗ đẩy thị trường vì stock chính là một phần trong cách tính index. Khi tìm được các stock đang dẫn dắt thị trường để đổ weight vào nó thì chính ra stock đó đã đang tăng đến độ overpriced rồi. Ngược lại, ít chú ý đến các stock đang nằm yên chưa động tĩnh gì trong khi chính nó sẽ dẫn dắt thị trường trong tương lai gần.

3. Một lựa chọn khác với β: alpha α

Mô hình đơn giản nhất đụng đến α là Single Index Model.

α đi theo hướng active management, cho rằng thị trường không hiệu quả (inefficient market) và chủ động quản lý portfolio để tìm ra các lỗi định giá (mispricing) của thị trường mà đánh.

Vì α chủ động nên phí quản lý tài sản cao. Vấn đề nặng hơn phí quản lý tài sản là rất khó để một người quản lý đầu tư có α dương trong thời gian dài vì thị trường thay đổi liên tục, không chiến lược nào dùng được quá lâu.

4. Smart β

Smart β là sản phẩm của các công ty quản lý đầu tư hướng đến giải quyết các vấn đề ở 2iii và 3. Giải quyết (3) bằng cách không chơi active, và giải quyết 2iii bằng cách cố gắng cải tiến weight.

Smart β thay đổi cách phân bổ weight vào portfolio, không chỉ đi theo giá trị vốn hoá (market capitalization) nữa. Về mặt nguyên tắc, bất kỳ cách phân bổ weight có tính toán nào cũng có thể gọi là smart β, còn khả năng của từng mô hình thì phải đánh mới biết được.

Vài yếu tố các mô hình smart β tính đến:

  • Phân bổ đều equal weight
  • Phân bổ theo các chỉ số fundamental (giá trị sổ sách book value, cổ tức dividends, doanh số revenue, dòng tiền cash flow). Theo fundamental kiểu này có không dưới 30 chỉ số có thể tính đến, dùng chung với các bộ chỉ số asset pricing được.
  • Phân bổ theo nhóm rủi ro risk profile cluster
  • Phân bổ theo phương sai nhỏ nhất (minimum variance) dựa trên tính toán variance-covariance matrix of returns
  • Phân bổ theo subadditive, dùng diversification
  • Phân bổ theo các alternative indices, tức là giả định smart indices rồi cứ bám theo

5. Các vấn đề cần xem xét về smart β

Phân bổ kiểu nào lợi nhất? Muốn biết thì phải test, mà test xong là cơ hội qua mất rồi và tương lai sẽ không giống quá khứ.

Tìm được smart β phù hợp rồi thì chắc gì nó sẽ dùng được hoài.

Tái cơ cấu danh mục (rebalancing) để đi theo weight mục tiêu phát sinh chi phí giao dịch (transaction cost), bao gồm: phí môi giới (brokerage fee) khi phải rebalancing portfolio liên tục, thuế thu nhập, phí cho sở giao dịch chứng khoán (exchange fee) thường được tính vào phí môi giới, chi phí cơ hội (opportunity cost), và chi phí khi chính các trade của mình đẩy thị trường theo hướng bất lợi cho mình.

Acquire công ty smart β thì chắc là lấy 3 thứ: mô hình, khách hàng, và momentum.

Thị trường 17.4.14

By , April 17, 2014 7:20 pm

Một SV đặt câu hỏi "vì sao thị trường xanh lè thì khoai lang chém giết nhau và thị trường đổ máu thì khoai tây vô hốt lấy hốt để?" Biết là hỏi vậy chỉ là hỏi tu từ thôi chứ chả cần câu trả lời nữa.

Cách để đánh trong đợt vừa rồi có 3 bước.

1. Từ trước Tết đặt câu hỏi là Trâu có dai sức không. Khi giá trứng tăng nhanh hơn fundamentals ví dụ tốc độ hồi phục của kinh tế thì miếng đệm cho sự vênh đó là dòng tiền. Là dòng tiền đầu cơ thì kiểu gì chả đến lúc cắt tiết.

Vì đầu cơ là cho mình không nộp cho ai cả nên không cần tính, chỉ cần dùng speculator sense. Tuy nhiên nếu muốn bốc mùi nguy hiểm thì bảo là ứng dụng cách nghĩ của giáo sư Robert Shiller Nobel Kinh tế 2013 cũng được.

2. Timing

Để timing dòng tiền của NDT tổ chức & nước ngoài chỉ cần dùng logic: Ngay cả khi không có thông tin về chốt lãi thì cũng suy ra điểm rơi của xả hàng gần với công bố BCTC sau kiểm toán. Khi mà cổ có độ vênh với fundamental thì có 2 hiệu ứng (i) điều chỉnh tài chính kiểm toán (ii) overreaction của thị trường. Đây chỉ là sự trùng hợp, nhưng không ngẫu nhiên.

3. Chọn mã

Thật ra đã đánh theo β thì bốc đại con β nào cũng được.

ETF vs. Index Fund

By , April 11, 2014 4:46 pm

Among many differences between the two, this is the core characteristic that I pay most attention to:

Index fund is a contract based on an index. ETF is a portfolio based on an index.

Applications

You can trade ETF as if it were a stock. You can’t trade index fund intraday, but instead use closing price to alter your position.

Scalping techniques can be used on ETF but not index fund.

"The smart guy uses other people’s money" in theory and practice

By , April 8, 2014 6:53 pm

I’ve seen this argument from wantrepreneurs, enthusiastic young professionals, jaded middle-aged white-collars, magazine articles, self-help blogs…

What’s the story behind?

There are two major categories one can use others’ money.

1. Operating with negative Net Working Capital

This is Accounting 101:

Net Working Capital = Account Receivables + Inventory – Account Payables

When a firm sells things but collects cash later, the sale proceed is booked to Revenue, Account Receivables, and no cash. If you collect cash at sale at all times, Account Receivables from sale will be zero. So less Account Receivables normally equates happy.

When a firm finishes a product but hasn’t sold it yet, the accountant books the product value in Inventory. Firms must constantly balance between "having stuffs ready to sell when customers place order" and "limit finished goods collecting dust in our warehouse". Entrepreneur school usually teaches Just-in-time inventory, the Japanese process. Technology can help with the fulfillment process. Amazon does. Many orders placed at Rocket Internet Vietnam companies achieve JIT. Theoretically, if you only need to manufacture or buy the product after customers place the order, it’ll be good. That’s theory.

When a firm buys stuffs from suppliers but hasn’t paid cash, the value is booked to Account Payables. Now you can imagine that if you theoretically delay paying for a long time it’ll be good that you’re using resources for your manufacturing for free. Assuming you can pay off the payables when they due, you theoretically want the Account Payables to be as high as possible.

So NWC is the capital of yours but perpetually gets stuck in the process of operations. If you manage to limit Account Receivables and Inventory, and increase Account Payables, you’re using other people’s money.

The latest (in)famous business model that achieves negative NWC is that of Groupon: collect cash first, and pay suppliers (Account Payables) much later.

2. Take advantage of Angel Investors and Venture Capitalists

What most wantrepreneurs more frequently mean by "using others’ money" is starting a company using money from others.

College Entrepreneur schools persuade students to Bootstrap. Bootstrap means using your own money until you hit the upper limit. Why: you control your own fate. Then, funds raising skills are taught.

College Finance schools teach students to invest, invest, invest. Then they discuss Corporate Governance i.e. exercising shareholder’s control power.

Disclosure: I teach both views and set of skills to my MBA students.

Perhaps the most well-known case study of losing power because of giving up control is the struggle between Steve Jobs and John Scully. In 1983, Jobs invited Scully, then Pepsi president, to be the CEO of Apple with the famous quote "Do you want to sell sugared water for the rest of your life? Or do you want to come with me and change the world?" Scully then sided with Apple BoD and removed Jobs from the company Jobs had founded. Apple plummeted to near-bankruptcy under Scully.

In Vietnam, we have had a highly-publicized and sensational precedent.

From my experience with thousands entrepreneurs I have talked to, the majority hate sharing power. I find the pecking order holds in reality, the majority of business owners I’ve met would rather borrow at a high interest rate than selling their stake to outsiders.

Theory of pecking order: firms should use capital in this descending order: Retained Earning, Debt Instruments, Preferred Share, Common Equity.

Still, many entrepreneurs invite investment early on. I detected some common patterns in this group: Western-educated U35 (thus more open to the idea of investment), or work in the Tech industry which enjoys vibrant VC.

In this case, the entrepreneur team bring on the table their own assets: skills (through prior training), experience (including prior entrepreneurial failure), time, network, idea, and opportunity cost. All sum up to some value that is converted to money through the mystical process known as "valuation".

The easiest way to justify this is to assign a value to the working Prototype, or at least a full-pledged Business Plan.

Then the company needs to justify with regulators in its accounting.

Let’s say the company has $10,000 in total asset, but is valued $1 million post-money by the VC. The Prototype and commitments specified in the Term sheet will be worth $990,000 post-money. The excess after booking to Shareholder’s Equity will be booked to Capital Surplus.

In sum, I work with both the argument and the counter-argument on a daily basis in both theory and practice to be any impressed by sheer enthusiasm for the sake of arguments. But an occasional good fund raising pitch always sparks a delightful (and productive) day.

Image source: Dilbert

Panorama Theme by Themocracy